深度丨风险处置受托服务信托框架下信托公司的“破”与“立”

摘要

近日，监管部门召集部分信托公司举行信托业务分类座谈会，表示《关于调整信托业务分类有关事项的通知》（以下简称“新分类准则”）即将正式出台，信托行业转型迎来关键时点。“新分类准则”首次界定了风险处置受托服务信托的定义及分类，为信托公司开展风险处置受托服务业务奠定了“服务”基调，明确了“本源”方向。

在新的展业环境下，信托公司需要准确识变，进而科学应变、积极求变：准确认识到风险处置受托服务信托业务与传统“以融转投”模式在信托角色与展业逻辑上的变化，从而打破金主思维，立足服务导向，回归本源业务；准确认识到风险处置受托服务信托业务模式特点，进而打破传统现金偿债的重资产业务模式，针对风险企业特点及信托特色建立起多元化的风险处置受托服务模式；准确认识到风险处置受托服务信托所需配套能力，进而打破传统牌照依赖，以专业化的风险资产运营管理能力、高效化的科技系统支持保障、综合化的资源协同解决方案，树立自身核心竞争力，将风险处置受托服务信托业务打造成为符合监管导向的长期利润增长点。

一、 信托角色转变：打破“金主”思维，立足“服务”导向

信托行业参与困境企业纾困其实并非新兴业务领域，近年来在防范化解重大风险背景下，信托“接盘房地产”“接盘破产企业”屡见不鲜。彼时，融资类业务是信托公司参与困境企业风险化解的主要方式，但在“两压一降”监管背景下此类传统模式逐渐难以为继。未来，信托公司在困境企业风险处置领域展业还需深刻理解“新分类准则”框架下风险处置受托服务信托业务的定义及内涵，打破传统思维，立足服务导向。

（一） 传统融资类业务中，信托公司主要扮演“资金桥梁”

依托以融转投，搭建资金桥梁，盘活困境企业。传统业务中信托公司参与破产重整项目的方式主要为以融转投，信托公司利用为实体企业提供融资支持的传统业务优势，通过为重整投资人提供资金支持，期待重整投资人盘活困境企业后，顺利实现信托本金和利息的回收。重整投资人通常是与困境企业有着战略协同的企业，能借助于重整投资人的专业能力及丰富资源，重塑困境企业的优势和价值。由于困境企业风险资产处置所需资金规模体量较大，大多意向重整投资人本身资金实力有限，只能对项目望而却步。而信托公司具备强大的资金募集能力，与金融机构、上市公司、央国企、高净值客户等各类资金方关系紧密，能够匹配此类资金偏好，搭建资金融通桥梁。

监管政策落实，传统模式难以为继。近年来银保监会不断推进“两压一降”监管工作，监管部门近期在信托业务分类座谈会上透露融资类信托业务不会完全消亡，后续有望仍保留一定的比例，但压降计划仍然保持严格执行。同时，当前市场现状下不确定性风险激增，信托公司以传统模式参与困境企业风险化解或将伴随较大信用风险。在此背景下，信托公司以“金主”角色参与困境企业风险化解的业务模式恐难以为继。

（二） 风险处置受托服务信托业务中，信托公司主要作为“服务提供方”

新分类框架下，明确风险处置受托服务信托业务的“服务”导向。根据“新分类准则”，信托业务被分为新的三类：资产管理信托、资产服务信托、公益/慈善信托，资产服务信托定义为“信托公司依据信托法律关系、接受委托人委托并根据委托人需求为其量身定制托管、风险隔离、风险处置、财富规划和代际传承等专业信托服务”且“不涉及募集资金行为，不得在信托项下开展负债业务，不得以受托资金发放信托贷款”。风险处置受托服务信托隶属于资产服务信托分类下，拥有明确的“服务提供方”角色定位。一方面，其名称及定义中均有强调，该类业务为提供“专业信托服务”，而非提供“金融服务”，即信托在其中应重点基于信托制度与架构方面的优势提供信托服务，而非是利用自身金融贷款牌照来提供金融服务；另一方面，该类业务明确“不涉及募集资金行为”，显著区别于“为融资方创设融资工具并为其募集资金的私募投行服务”，即信托公司在其中扮演的角色绝非是发挥募资能力为其提供资金的“金主方”。

从风险处置受托服务信托业务自身分类及定义来看，是指信托公司作为受托人，接受面临债务危机、处于重组或破产过程中的企业委托，提高风险处置效率。按照风险处置方式可分为企业市场化重组受托服务信托与企业破产受托服务信托，两者均指信托公司作为受托人，接受面临债务危机、拟进行债务重组或股权重组的企业委托，以全部或特定资产为信托财产，设立以向企业债权人偿债为目的的信托，助力企业提升市场化重组效率/破产管理效率。从其定义来看，风险处置受托服务信托业务有以下两点内涵要义：

一是于参与主体责任而言，风险处置受托服务信托受托人为决策执行者，信托公司取代破产主体及关联方职责。风险处置受托服务信托的委托人为“面临债务危机、拟进行债务重组或股权重组的企业”，设立“以向企业债权人偿债为目的的信托”，即最终受益人为“企业债权人”而非困境企业本身，委托人除交付信托财产的义务外，在信托方案中不会享有实质性权利。信托计划大多偏向由受益人通过集体决策，共同决定信托财产的运用和处分，信托公司作为受托人，执行受益人大会通过的决策。在信托受益权的安排中，信托公司实际上取代了破产主体或其关联方的职责，委托人的权利相对弱化。

二是于处置方式与目的而言，风险处置受托服务信托交易实质是债权转变成信托受益权，通过信托收益分配实现债权清偿。从信托设立目的来看，风险处置受托服务信托“以委托人全部或特定资产为信托财产”“设立以向企业债权人偿债为目的的信托，助力企业提升市场化重组效率/破产管理效率”。即在风险处置受托服务信托中，企业向作为受托人的信托公司交付指定范围的信托财产，信托公司通过管理运用和处分信托财产、向原债权人分配信托利益的方式实现债权清偿，信托交易实质是债权人对破产主体的债权，转变成为信托受益权。其特殊性在于信托收益并非信托正收益，而是通过信托收益分配实现债权清偿的实质，最终达到受益人作为债权人享有的债权金额相应减少的结果。

基于以上分析，不难发现风险处置受托服务信托业务与传统业务模式相比，在业务模式、信托角色、信托财产类型及信托设立目的方式方面均存在较大差异。在新分类背景下，信托行业步入转型攻坚期，融资类信托将逐步淡出历史舞台，单体规模庞大的风险处置受托服务信托确有一定市场潜力，信托公司应该充分发挥自身优势，在风险处置业务领域实现风险隔离、价值管理效益最大、问题化解、多方共赢的多重目标。

二、 展业逻辑转换：抓住市场机遇，回归本源业务

伴随着信托角色的转变，信托公司在困境企业纾困领域的展业逻辑也相应发生了变化。不同于传统模式中依赖牌照优势躺着赚钱，信托公司开展风险处置受托服务信托的展业逻辑在于主动出击，抓住市场机遇，发挥自身优势，进而挖掘出长期合规的利润增长点。

（一） 困境企业风险化解需求旺盛，为信托公司提供新的业务契机

宏观经济调整期，破产案件数量增长迅速。近年来，随着国内经济进入增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期的“三期叠加”，在经济供给侧改革和去杠杆的背景下，经济结构深度调整，资源错配的风险加速释放，破产重整案件数量增长迅速。截至2022年3季度末[1]，年内新增企业破产重整案件数量累计高达4438件，较2021年同期上升37.83%。同时，随着新型经济形式的日益丰富、市场主体规模的不断扩大，企业经营内外部环境愈加复杂，渤海钢铁、方正集团、海航集团等大型或超大型规模的企业集团也会由于高杠杆融资或大跨度并购，导致自身资产结构不合理、财务成本高昂，最终由流动性风险演变为破产重整的结局。

不良资产市场中困境企业风险化解需求增强。近几年围绕大型企业风险化解的企业重整市场兴起，相较于破产清算，破产重整成为大型企业、ST上市公司、违约债券发行人的主要处置方式。2021年全国法院对破产案件共收案1.6万余件，结案1.2万余件，其中审结破产重整案件732件，盘活资产1.5万亿，帮助745家有发展前景的企业脱困重生，35万名员工稳住就业岗位。各类机构积极参与破产重整市场，困境企业重组重整并购、高收益债及违约债投资、困境股权投资、司法拍卖等市场等都已形成较大体量。

（二） 信托公司开展风险处置受托服务信托具有天然优势和竞争力

信托财产独立性和破产隔离功能。根据信托财产独立性和破产隔离功能以及我国《破产法》和《信托法》的有关规定，受托人可独立运作信托财产，为困境企业的持续经营提供基础，且信托财产不再是委托人的财产，不受困境企业破产影响，无论是在市场化重组还是破产受托服务中，困境企业或其他相关利益方向受托人交付的信托财产不纳入企业破产财产，在重整失败的情况下，信托受益人可就信托财产部分受偿。

信托财产所有权和受益权相互分离。在信托关系中，信托财产的所有权发生分离，受托人对信托财产享有控制权（管理权和处分权），是名义上的所有权人，受益人对信托财产享有信托受益权，是实质上的所有权人。基于此特征，风险处置受托服务信托业务可以摆脱企业管理层对信托财产的决策和控制，避免出现管理层、股东侵害债权人的情况出现。

展业范围灵活多元，横跨资本、货币和产业市场。信托公司作为能够横跨资本市场、货币市场和实业投资，且法规最成熟完善、监管最严格的国家金融机构，其牌照展业范围灵活、功能多元化，可以为企业重整赋能，信托公司自身的投研能力，有利于实现信托财产的保值增值，提高债权的实际清偿率。

非标管理经验突出，股东背景强大。从机构层面来看，信托公司在开展风险处置受托服务信托同样具备特有竞争优势。一方面，信托公司在非标投资领域拥有长期经验沉淀，在困境企业风险处置中可充分利用其非标项目投资管理及风险把控能力；另一方面，信托公司股东背景多为产业集团、金融机构等大型央国企，拥有大量的优质客户积累和产业资源，可以凭借内外部资源整合，通过专业化的资产处置和战投引进，给标的企业获得重生或新生创造条件和争取时间，提升处置效率。

总体而言，风险处置受托服务信托作为监管倡导的信托本源业务，在困境企业风险化解需求旺盛的市场环境下，拥有极大的展业空间与机遇，信托公司充分发挥自身资源禀赋及管理优势，能够将该业务打造为自身长期合规的本源业务。

三、 业务模式转型：打破重资产业务模式，建立多元化服务模式

结合风险处置受托服务信托业务中的信托角色定位和展业逻辑可知，风险处置受托服务信托最终是以传统现金偿债以外的方式实现企业债权的清偿，其业务模式显著区别于传统现金偿债的重资产模式。从目前行业实践情况来看，已落地的风险处置受托服务信托按照业务模式可分为“资产分离出售式重整”和“合并股权受托管理重整”，两者模式下委托人均将待处置和运营资产“装入”信托，赋予未获全部清偿的债权人信托受益人的身份，向其分配信托受益权份额，进而以不同的化债思路实现企业债权的真实偿付。

（一） 资产分离出售式重整模式1. 业务模式概述

“资产分离出售式重整”模式下，信托目的在于转让优质资产，以所得对价及剩余资产用于债务清偿。对于超大型企业如渤钢集团、方正集团等破产重整项目，有优质资产、规模大且难变现，经营结构完整且不宜拆分，几乎没有投资者有能力或者意愿收购企业全部资产；除被投资者挑中的核心资产外，其他待处置资产并非毫无经济价值，但短期内又无法立即处置，待处置资产如何处置往往成为一大难点。

该模式适用于重整投资人仅希望持有其核心资产，但其余资产通过清收处置能产生一定的现金流或具有清收价值。管理人将重整投资人不愿投资的非主营资产或非核心资产剥离，设立服务信托，将清收处置能产生的现金流，扣除相应费用后分配给债权人。一方面减轻重整投资人投资负担；另一方面债权人提供补充分配的可能，有利于重整方案顺利通过。

信托架构的服务内容主要是通过服务信托承接重整投资人不愿投资的待处置非主营资产，实现资产剥离。具体而言，“出售式重整”模式下待重整企业通过对其关联企业分立、资产划转及设立新子公司的形式将资产划分为核心资产平台和非核心资产平台。其中，核心资产平台向重整投资者出售；非核心资产平台由于短期无法处置变现，且难以通过股转债和以物抵债等方式分配给债权人，委托人通过设立财产权信托的形式，由受托人依据合同和受益人大会的决议要求执行财产处置运营清偿债务。

2. 典型案例解构

（1） 渤海钢铁破产重整案例

2015年，受全球经济下行及钢铁行业产能过剩影响，国内钢铁行业陷入低迷，渤海钢铁集团资金链断裂，债务危机爆发。2018年债权人向法院提交对“渤钢系”企业的重整申请。2019年1月，法院裁定批准了“渤钢系”企业重整方案，即采用资产分离出售式重整模式。渤钢系企业重整案债务人财产分布广泛、结构复杂，负债金额巨大，债权人人数众多，是当时国内重整资产与负债规模最大的案件，也是我国首例运用财产权信托为载体的信托受益权分配作为一种补充偿债方式的破产重整案例。

在渤钢集团重整方案中，将重整后的“渤钢系”企业一分为二，根据主业重组为“钢铁资产平台（新渤钢）”和“非钢资产平台（老渤钢）”两部分。其中，“钢铁资产平台”包含现金160亿、留债179亿、债转股760亿，聚焦钢铁主业，引入民营钢铁企业德龙集团作为战略投资人进行管理和运营；“非钢资产平台”承接未纳入钢铁资产平台的全部剩余资产，委托建信信托以非钢资产为基础设立财产权他益信托——建信信托·彩蝶1号财产权信托，指定重整债权人作为信托受益人，财产权信托通过向债权人分配信托利益的方式实现债权清偿，其中信托财产为委托人交付的以标的股权为表现形式的价值1216.63亿元的资产。

为实现渤钢系企业价值最大化，最大限度保障债权人权益，渤钢系企业重整采用了资产分离出售式重整模式。以分离出的非钢资产平台及指定的主体作为委托人，引入建信信托设立信托计划，以非钢资产平台持有的流动资产、股权收益权等为信托财产。债权人在钢铁资产平台主要通过现金、留债、债转股方式实现清偿，在非钢资产平台主要通过以分配信托产品受益权份额实现清偿。同时，为保障信托财产能够顺利处置确保信托受益权实现，由信托公司聘请信达资管、渤投公司等资管公司负责非钢资产的管理与处置。其中，非钢资产平台、建信信托、信达资管、渤投公司均对债权人负责，接受管理人监督。

该信托作为以财产权信托为载体的信托受益权分配作为一种补充偿债方式的业内首创。通过出售式重整的模式剥离资产设立财产权信托，合理安排生产模式和股权结构，在将以钢铁为核心的主业资产形成新的平台公司进行运营，最大限度发挥主营资产价值的同时，将剩余资产归入废钢铁资产平台，引入专业资产公司管理，提升其潜在价值，并剥离部分过剩产能和落后技术，调整和优化资产结构，使企业恢复持续经营能力和盈利能力。有效实现了资产隔离、提升了资产价值，保障和顺畅企业重整高效落地，防范化解可能引发的集中金融风险。解决了渤钢集团破产重整服务信托项目债权人众多、受托资产繁杂多样、管理时间跨度大等问题，开拓了服务信托助力企业破产重整、风险化解的创新业务模式。

最终在“渤钢系”破产重整案件中，7.4万名职工得到妥善安置，50万元以下债权和有财产担保债权得到100%清偿，普通债权的清偿率为50%以上，成功化解1000余亿元负债。重整后第一季度钢产量就达到551万吨、净利润为5.31亿元。

（2） 方正集团破产重整

方正集团横跨信息产业、医疗、房地产、商贸、教育、金融等业务板块，下辖包括6家上市公司在内的约400家公司及企事业单位，合并资产规模超3000亿元，涉及重整债务规模近2000亿元。方正集团进入破产重整后，破产管理人于2021年1月底最终确定由珠海国资、中国平安(601318)、深圳市特发组成的联合体作为重整投资者。

在方正集团重整方案中，破产管理人将重整主体的资产划分为保留资产和待处置资产两部分。其中，保留资产（除由深超科技承接方正微电子以外）主要用于设立新方正集团及各业务平台公司，由重整投资者承接股权和运营。剩余待处置资产以有权属瑕疵或诉争未决的资产为主，留在重整主体内，委托平安信托设立以未获全额清偿的债权人为受益人的信托计划——北极1号财产权信托产品，信托计划通过方正集团间接持有其他四家重整主体100%股权，在信托计划项下开展待处置资产的清理、确权和处置等工作，处置所得在优先支付相关费用后向债权人补充分配。

该重整方案中，风险处置受托服务信托主要提供了事务管理和运营清收两类服务。具体而言，一方面通过服务信托对老方正集团的待处置资产进行承接，实现资产划断与风险隔离；另一方面为信托受益人提供应收账款清收、瑕疵资产确权、资产破产清算等一揽子专业服务，通过提高清收效率与效果来提升债权人综合清偿率。

针对方正项目的痛难点，产品设计中引入多项创新。首先，作为首单他益财产权信托，避免了信托受益权转让的繁琐程序和不确定性。其次，该信托计划的具体管理和处置采用了分层决策机制，区分对受益权权益影响的情况及时效要求的程度划分决策层级，避免出现因信托公司资产处置不当或后续决策僵局等损害债权人利益的情况。此外，方正集团重整计划设置了信托计划补充分配机制以充分保障债权人权益，真正做到了全部资产用于清偿债权，还债资产不仅包括现有资产还包括未来可能追回的资产。总体而言，方正集团重整，未造成较大的金融风险，企业业务未受较大影响，重整成功取得较好好的经济效果。

3. 特点优势总结

风险处置服务信托作为一种有效工具，在平衡各方利益的基础上，实现了风险隔离，以时间换空间，提升了资产价值，以造血促清偿，保障和顺畅企业重整高效落地，防范化解可能引发的集中金融风险，从而推进破产重整顺利进行。

通过“渤钢系”企业和方正集团的重整案例可以看出，针对此类重整主体资产规模大且难以直接变现、业务板块多元且各板块资产价值差异大、优质板块仍具有营运价值的情形，“资产分离出售式重整模式”体现出了显著优势。对于重整主体可能存在的股权结构不清晰、内部治理结构失衡等问题，如果不进行资产分离出售，无论是保留原有的股权结构还是引入新的投资者，这些短时间内难以解决的历史遗留问题终将会成为重整后企业的潜在风险因素。

对重整企业而言，“资产分离出售式重整模式”既能实现历史遗留问题的切割，又能运用战略运营和产业升级重整，聚焦核心业务，迅速恢复经营能力；对于债权人而言，该重整模式耗时更短且更具确定性；对于投资者而言，则可以在受让优质资产的同时不受不良资产的影响，增加成功运营的可能。

第一，风险隔离：通过优质资产与低效资产/非主业资产的风险隔离，剥离历史遗留问题和其他潜在风险，防范化解可能引发的集中金融风险。信托法所确立的信托关系区别于其他资管产品的委托代理关系，信托财产具有效力层级最高的法定破产隔离的作用。合法合规的委托财产交付后，可成为独立信托财产，不受委托人破产清算的影响，从制度上可以实现破产隔离功能，有助于破产重整案件中区别对待保留资产和待处置资产，将优质资产与低效资产/非主业资产的风险隔离，从而有利于各参与方抓大放小搁置争议有效推进重整进程。

第二，换取时间：破产重整的程序通常为6+3个月，无法在短期内完成低效资产/非主业资产的处置，服务信托的安排可以给予待处置资产的处置空间，保障了破产重整的时效要求。信托机制较为灵活，受托人可以根据实际需求，在交易结构、财产管理运用处分、财产分配、信息披露等方面，提供全流程、全生命周期的高度定制化服务，从而使得财产权信托成为破产重整方案中的有机组成部分，并与其他环节无缝连接，甚至可以根据受益人意愿提供清收增值服务，财产权信托的安排可以给予待处置资产的处置空间。

第三，保障清偿：保证债务人能按计划向信托定期支付款项，对所有债权人进行公平、实质的清偿。一方面，通过资产剥离减轻重整投资人的投资负担，减轻债务重组收益税负，使重整企业摆脱沉重的诉讼负担以便继续经营；另一方面，将财产权信托对低效资产/非主业资产的处置所得向债权人进行补充分配，未获清偿的债权可以进一步得到清偿，更易受到债权人的认可，有利于重整投资方案顺利通过。此外，由信托受托人或委托第三方进行低效资产/非主业资产的清收处置，以确保破产程序中中立第三方主导处置事宜的延续性，实现重整程序的顺利推进。

（二） 合并股权受托管理存续式重整模式1. 业务模式概述

“合并股权受托管理存续式重整”模式以保障原有主体持续性经营为目的，通过调整变更各方债权人权益实现期限及预期，实现债务和资产的重组和企业重生。对于类似海航集团等面临暂时性流动性危机、但主营业务仍具备盈利能力且存在行业进入壁垒的重整企业，为保全资产和主体资格，经过债权人和债务人一致协商后，谋求企业重建与持续经营，保障社会面经济效益，往往采取“存续式重整”的模式。

该模式主要针对破产企业面临暂时性流动性危机，但资产有稳定现金流、主营业务具备盈利能力、行业有进入壁垒，具有自救性，原股东和管理层稳定，有继续经营意愿及专业能力。因为重整资产包括了大量的在持续经营、可产生收益的资产，如立即变现产生价值贬损，不利于债权人权利实现；而债权人也缺乏特定行业的专业能力继续经营；同时，债权人结构的复杂性决定了其决策流程的缓慢，难以应对企业经营的需求。通过引入信托机制，保留原企业经营权，债务人主体资格存续，以债务人的资产处置、经营所得、结合重整投资人的投资丰富偿债资金的来源。

该模式下，原股东作为委托人，将破产重整企业股权转让给信托计划，设立财产权服务信托，实际受益人为全体债权人。存续式重整模式更为传统，对重整相关主体及信托机构的综合要求也更高。具体而言，将企业股权进行合并处置，原企业继续留存，在引入信托后，重整企业将破产财产作为信托财产，交由信托公司进行管理，从而保障企业经营业务的持续，企业的经营与管理权不发生转移。避免因未能引入重整投资人，缺乏偿债资金而导致重整失败，大大提高重整成功率。受托人将企业经营收益或资产处置收益作为信托财产收益分配给债权人，从而实现债权人利益最大化。

2. 典型案例解构——海航集团破产重整

海航集团作为中国民营企业佼佼者，在业务扩张的过程中一度通过激进并购来拓展商业版图，过度多元化的布局也埋下了巨大的风险隐患。海航集团于2017年底爆发流动性危机，并转为严重的债务危机。截至2019年上半年，海航集团总负债7067.3亿元。虽然历经“自救”和政府的帮扶，海航集团还是于2021年1月29日收到法院的破产重整《通知书》，主要内容为：相关债权人因我集团不能清偿到期债务，申请法院对我集团破产重整。海航集团的破产重整，是目前涉及金额最大的一起案例，处理情况极为复杂。2022年4月24日，海航集团公告表示，破产重整专项服务信托已依法成立，确定由中信信托和光大信托组成的联合体为信托受托人。

在海航集团重整方案中，海航集团新设一家发起人公司，作为委托人发起信托计划。发起人公司下设总持股平台公司，持有海航集团航空运输、机场运营、船舶制造、金融服务和酒店商业等不同业务板块合计321家公司的股权。发起人以持股平台100%股权及对应各业务板块的应收账款作为信托资产成立财产权信托，由发起人作为初始受益人将信托份额转让予债权人。未来信托计划通过管理运营处置资产向受益人（债权人）分配信托利益实现偿债，在债务偿付完毕后，信托计划原状分配，委托人作为原股东继续享有股东权益。鉴于原管理层在经营管理上的专业能力与经营意愿，海航集团未引入专业资产管理公司，而是保留原债务人管理团队对信托资产的管理职权。此外，重整计划将信托收益区分为特定收益与非特定收益，并明确不同类型债权人的受偿顺序。

在海航集团实质合并重整项目中，总计321家企业根据其主营业务进行板块划分，并确定了每个板块对应的业务管理平台公司，未来重组企业的相关经营与债务清偿均通过信托工具实现。具体而言，全部债务归集至发起人公司，由发起人作为委托人，并将持有的总持股平台的股权以及对各业务板块的应收款债权作为信托财产委托给受托人。受托人通过总持股平台的股权实现对所有信托底层资产的实控及管理。

在海航集团重整方案中，信托不仅是剥离冗余资产、非主营业务资产的平台，而是集合了既往股权重组、未来集团化管理、以及现有债务清偿等为一体的综合性平台。一方面，通过搭建持股平台及下设业务管理平台公司，实现原有股权及资产的重组，将业务领域趋同的企业分类并入同一平台，以更好的进行针对性的差异化经营和协同发展，便于未来战略投资者的引入。另一方面，将债权人转化为信托受益人，将管理权和收益权加以区分，并引入专业机构（信托公司）对经营团队进行监督管理。在信托结构下，债权人转换为受益人，仅对重大事项进行决策；企业实际的经营管理仍由原管理团队负责，信托公司作为受托人对其运营管理业绩进行监督和管控；重大事项视性质交由管理委员会或其他专项机构处理。通过权利的分层安排，实现公司运营和债权人权利保护之间的相对平衡。

3. 特点优势总结

不同于“资产分离出售式重整”模式下通过出售核心资产及处置非核心资产用以偿债，“合并股权受托管理存续式重整”模式下是将关联企业之间错综复杂的债权债务关系整合吸收，将所有企业作为同一破产财团，通过集中统一运营和资产处置偿付债务，可以降低成本、提高效率，保障债权人得到公平清偿。在海航集团破产重整中，发起人公司将持有的总持股平台的股权以及对各业务板块的应收款债权注入信托计划，通过总持股平台实现对所有信托底层资产的管控。重整成功后，海航集团变为由债权人作为受益人的信托计划来管理/运营的持股平台，该信托计划具有实质偿债能力、最大程度保护债权人利益、提升运营效益、提升债权清偿比例等优势。

第一，保全资产：利用合并股权的形式保证资产完整性，更有助于重整企业保全重生资产，最大程度保护原有主体的股东权益。尤其是对于部分与债务人企业特许资质相关的商业资产，虽然具有重要的市场价值，但与债务人主体资格不可分离，不能通过财产转让的方式进行变现，只能通过存续式重整的方式进行承继和利用。而破产重整企业属于信托财产，具有独立性，债权人不能对企业股权资产进行冻结查封，原股东也无法将企业财产质押。在破产企业偿还负债后，信托计划原状分配，原股东继续享有股东权益。一方面使重整投资人聚焦于核心主业盘活资产，利于后续的独立经营；另一方面，充分发挥了专业受托人独立管理信托财产的优势，避免重整债权人因企业重整失败而再次受损，相关各方更容易达成共识。

第二，公平清偿：由债权人作为受益人的信托计划来管理/运营的持股平台，以信托计划的实质偿债能力最大程度保护债权人利益，提升债权清偿比例。例如海航集团在321家实质合并重整企业工作会议所称：引入信托计划能够让所有债权人获得公平清偿，避免在实质混同情况下因资产负债情况不同而造成的受偿不均，尤其对于排序最后的普通债权人，对于无财产抵押的普通债权人，能够获得法治化、市场化情况下的最大保护，能够享受未来资产股权增值后的清偿。

四、 配套能力升级：打破传统路径依赖，树立专业化竞争力

从多个重组案例中分析可见，相较传统类信托业务的“短平快”操作模式而言，风险处置受托服务信托的相关主体存在涉及资金巨大、业务结构复杂、相关人员众多等特殊性，信托服务以事务性管理工作为主，且服务模式持续外延，逐步向运营清收拓展。随着风险处置类业务的发展和信托参与程度的深入，展业模式日益多元，对信托公司的资产实力、经营指标、风险资产处置能力、风险资产运营体系、金融科技的运用、综合服务能力等综合实力提出了更高要求。

然而，风险处置受托服务信托目前仍处于探索阶段，且与以纾困企业为核心业务的资产管理公司相比，信托公司的专业能力、业务经验等方面均处于相对劣势的情况。因此，在业务开展过程中，信托公司应从风险资产管理的专业能力提升、科技赋能、综合服务提供三方面着手，提升自身竞争力，积极探索风险处置受托服务信托业务，挖掘符合监管导向的长期利润增长点。

（一） 专业保障：专业的风险资产管理能力与运营体系

信托公司素来以开展传统的信托业务为主，从业务开展来看，风险处置受托服务信托业务在项目逻辑及管理要求上与传统的信托业务差距较大。风险处置受托服务信托业务过程涉及主体较多，且业务关系相对复杂，需运用专业能力投入大量人力、物力进行后期管理。因此，信托公司须以完善、科学、专业的风险资产运营体系为基石，以风险资产处置能力为核心竞争力，根据各类业务特点，建立与业务相匹配的服务流程和风险管理制度，以更好地开展风险处置受托服务信托业务。

搭建完善的风险资产运营体系，设计前、中、后台协同的运作模式，是信托公司开展风险处置受托服务信托的基石。信托公司应重视风险资产运营体系的搭建。专业的风险资产运营体系，可充分确保业务顺利开展和受益人利益的实现。具体而言，一是信托公司应构建部门协同、内外联动的业务体系，优化管理分工，进一步明晰和完善前、中、后台各个部门的职责和分工，使得各部门积极发挥自身专业优势，为风险处置业务提供法律、财务、税务、评估、科技等方面的技术及资源支持。二是确保风险管理与业务发展的匹配性。从风险管理理念、机制、团队、技术等方面，确保整个风险资产运营体系与风险处置受托服务信托的业务规模、业务复杂程度以及所承受的风险水平相适应，完善风险识别、评估、监测、报告体系，在业务开展同时，确保公司内部循环稳健运行。

加强风险资产处置能力，提高风险资产处置效率，是信托公司开展风险处置受托服务信托的关键。风险处置受托服务信托的委托人一般都面临着较大规模负债，且涉及大量债权人、金融机构甚至个人投资者。面对这类业务时，信托公司应审慎处理，最大程度降低风险，降低企业经营困难造成的社会冲击，确保企业、债权人、投资者、员工等相关主体的利益最大化。简而言之，此类业务不仅涉及的资金多、人员面广，且期限一般较长，信托公司须具备专业的风险资产处置能力，才能妥善处理。因此，信托公司应提高自身投研能力，在优化估值定价方法、提高主动管理能力、创新不良资产经营手段、拓宽不良资产处置渠道等方面发力，以更加专业、科学的业务能力帮助企业实现可持续发展。此外，信托公司应通过加强市场化用人机制、建立市场化的薪酬体系、开展专业培训等方式提高对高素质人才的吸引力，打造复合型人才队伍，以提升公司在尽调、收购、处置、投后等各个环节的工作质效。

从目前行业实践情况来看，多家信托公司已开始积极布局风险处置类业务板块，着手风险资产运营体系建设。通过调整公司内部组织结构，增设相关业务部门或事业部，积极完善职能部门体系。从各机构风险资产运营体系的建成情况来看，目前建信信托、平安信托、中粮信托、中信信托、浙金信托等多家信托公司已陆续进入风险资产处置领域，加速相关战略布局，成立独立部门，实现业务标准化、专业化管理，切实履行受托人职责。

此外，在风险资产运营能力建设方面，以建信信托、华融信托、浙金信托为代表的各信托公司致力于通过加强内控体系建设、设置标准化业务流程、明确各部门职责边界等方式多举措提高风险资产运营效率。

（二） 科技赋能：科技赋能提供资源保障与系统支持

风险资产因其来源的特殊性，通常具有涉及金额巨大、包含信息复杂多变的特点。在风险处置受托服务信托业务的实际开展过程中，涉及尽职调查、资产定价和估值、资产处置等复杂过程，对信托公司的科技运用和系统保障提出了更高要求。

对于风险处置受托服务信托这一新兴业务，金融科技将赋能信托公司核心竞争力的打造，助力业务高效开展。具体而言，在前期尽调方面，信托公司可以利用大数据、人工智能等提高信息获取效率，解决风险处置领域长期存在的信息不对称问题，降低道德风险；在资产定价和估值方面，信托可利用科技手段对资产或债务人的情况进行详细分析，提高估值定价的准确性，节省评估时间；在资产处置方面，目前已有一些资产管理公司将不良资产介绍和竞价环节通过线上的方式进行，信托公司可充分借鉴资产管理公司的先进业务模式，不仅可大幅缩短风险资产的处置周期，还能提升风险资产的处置效率。

从目前行业实践情况来看，以建信信托、平安信托为代表的各大信托公司均积极参与数字化转型，将大数据、区块链、云储存等高新科技手段运用于风险资产处置业务领域，充分利用金融科技赋能业务转型升级。

（三） 综合服务：协同多方资源为困境企业提供综合金融解决方案

开展风险处置受托服务信托业务时，信托公司应坚守受托人定位，体现以客户需求为导向的服务理念，充分发挥自身优势，将聚焦点从投融资能力建设转向业务方案设计、服务能力提升，从资产获取、产品销售转向客户综合服务营销，从依靠资金收益转向服务收益，积极探索信托公司在业务开展的各个阶段可发挥的作用，建立在风险处置受托服务信托领域中的长期优势。

信托作为重要金融机构，在产品设计、交易撮合、公司经营治理等方面具有丰富经验和专业能力，以投行思维模式运作，参与风险处置受托服务信托的业务开展全过程。具体而言，对于经营困难的企业，信托公司在前期可协助其进行债权分类，确定重整范围。在破产企业重整计划制定阶段，信托公司可将重整企业股权及一些待处置资产设立财产权信托，作为破产重整方案中的一部分，综合运用多种偿债方式，有利于推动重整业务顺利落地。在破产重整企业的重整计划正式实施之后，信托公司可担任困境企业破产重组顾问，协助企业引入战略投资者，盘活资产，通过债务重组、企业重整等投行手段，重整困境企业。此外，信托公司还可以通过为重整投资人提供配资、直接向破产重整企业提供融资等方式深度参与企业破产重整。

此外，信托公司应结合自身资源禀赋，协同多方资源，选择较为熟悉和擅长的行业切入。信托公司的股东背景不乏横跨各个行业、银行等金融机构的优质企业，实力雄厚，在开展风险处置受托服务信托业务时可充分利用自身丰富资源，与资产管理公司、银行等金融机构深度合作，共同展业。与此同时，信托公司凭借其横跨实业、资本、货币三大市场上多年的展业经验与客户资源，可最大限度协同不同行业、不同企业、不同区域的产业和资金优势，全面参与企业重整方针制定、企业日常运营、业务开展和债务化解等风险处置的各个阶段，最大程度帮助受困企业，协同多方资源精准施救。

从目前行业实践情况来看，平安信托、中航信托、华润信托等多家信托公司紧跟市场需求，不断延伸风险资产处置业务的服务边界，为客户提供全生命周期服务体系。

注：

[1]相关数据截至2022年9月20日。

作者丨普益标准研究员 秦婧 罗唯尹 杜宣玮 董丹浓

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